Chứng khoán trong 'kỷ nguyên vươn mình': Làm sao hút vốn ngoại?

Năm 2024, trong khi thị trường chứng khoán Việt Nam còn đang “vật lộn” để vượt qua mốc “ám ảnh” 1.200 điểm, một nỗi buồn chưa từng có lại ập đến: khối ngoại bán ròng kỷ lục. Đáng nói, những diễn biến này xảy ra ngay trước thềm nâng hạng, khi nỗ lực cải cách đang được thực thi một cách mạnh mẽ, với kỳ vọng đưa thị trường chứng khoán bước vào “kỷ nguyên vươn mình”.

Nhìn lại lịch sử, tại các quốc gia khác, giai đoạn trước nâng hạng, thị trường chứng khoán thường giá mạnh mẽ và đón nhận dòng vốn dồi dào từ các nhà đầu tư nước ngoài. Vì vậy, sự thoái lui của khối ngoại trên thị trường chứng khoán Việt Nam đã dấy lên hoài nghi về khả năng bứt phá và triển vọng thực sự trong tương lai.

Để lý giải những diễn biến trái chiều trên thị trường chứng khoán thời gian năm vừa qua và đi tìm lời giải cho bài toán thu hút vốn ngoại trong kỷ nguyên mới, Tạp chí Đầu tư Tài chính – VietnamFinance đã có buổi trao đổi với ông Nguyễn Thế Minh, Giám đốc Khối Nghiên cứu và Phát triển khách hàng cá nhân, Công ty Chứng khoán Yuanta Việt Nam.

- Ông nhìn nhận thế nào về việc khối ngoại liên tục bán ròng trước thềm nâng hạng, trong khi đây đáng lẽ phải là giai đoạn ghi nhận dòng vốn đổ vào mạnh mẽ?

Ông Nguyễn Thế Minh: Đúng là trong giai đoạn chuẩn bị nâng hạng, các nhà đầu tư nước ngoài thường đổ ròng vào thị trường chứng khoán. Thậm chí, dòng vốn ngoại còn là yếu tố thúc đẩy đà tăng của thị trường.

Tuy nhiên, từ đầu năm đến nay, các nhà đầu tư nước ngoài đã bán ròng xấp xỉ 93.000 tỷ đồng, con số kỷ lục trong lịch sử 24 năm hoạt động của thị trường chứng khoán Việt Nam. Điều này bắt nguồn từ nhiều nguyên nhân.

Thứ nhất, phải nói rằng, thị trường chứng khoán Việt Nam năm 2024 ở trong một bối cảnh vô cùng “khốc liệt”. Áp lực rút ròng của dòng vốn ngoại không chỉ diễn ra ở Việt Nam mà còn ở hầu hết thị trường mới nổi và cận biên khác, chủ yếu do áp lực tỷ giá và chênh lệch lãi suất. Thời gian vừa qua, tỷ giá liên tục tăng cao và đã trở lại mốc 25.500 đồng/USD trong những ngày gần đây. Đặc biệt, sau cuộc bầu cử Tổng thống Mỹ, tỷ giá đồng USD và lợi suất trái phiếu cũng tiếp tục gia tăng.

Trước năm 2023, khi chênh lệch lãi suất Chính phủ Mỹ và Việt Nam ở trạng thái âm (lãi suất Chính phủ Việt Nam cao hơn lãi suất Chính phủ Mỹ), cho dù nhà đầu tư tài chính đầu tư vào thị trường Việt Nam không chọn kênh cổ phiếu mà chọn kênh tài sản an toàn nhất có thể là trái phiếu Chính phủ, hiệu suất vẫn cao hơn khi đầu tư vào thị trường Mỹ. Còn hiện tại, khi chênh lệch lãi suất Chính phủ Mỹ và Việt Nam ở trạng thái dương, nhà đầu tư đổ tiền vào thị trường Mỹ sẽ có lợi hơn vào thị trường Việt Nam. Vì vậy, làn sóng rút ròng khỏi các thị trường như Việt Nam để chuyển về Mỹ là xu hướng tất yếu.

Thứ hai, về tiến trình nâng hạng, các nhà đầu tư nước ngoài không khỏi cảm thấy hụt hẫng khi những kỳ vọng lớn cứ mãi “lỡ hẹn”. Năm 2024, họ đặt niềm tin vào hai yếu tố chủ chốt là vận hành hệ thống giao dịch chứng khoán mới (KRX) và nâng hạng thị trường chứng khoán. Tuy nhiên, hệ thống KRX chưa thể “go-live”, còn thị trường vẫn tiếp tục nằm trong danh sách xem xét nâng hạng. Dù đã có những hành động cụ thể nhưng tốc độ triển khai còn tương đối chậm. Kỳ vọng nâng hạng được “nuôi dưỡng” từ năm 2018 chưa thành hiện thực là yếu tố lớn nhất khiến các tay đầu tư sóng theo nâng hạng cảm thấy chán nản.

Thứ ba, sau giai đoạn Covid, thị trường thiếu vắng cổ phiếu mới, đặc biệt là cổ phiếu chất lượng cao. Hàng hoá chất lượng vốn đã ít, lại không được bổ sung thêm khiến lựa chọn của các nhà đầu tư nước ngoài ngày càng hạn chế.

Thứ tư, làn sóng hạ tỷ trọng tại nhóm bất động sản cũng là một trong những nguyên nhân đằng sau đà bán ròng mạnh mẽ của khối ngoại. Cần biết, giai đoạn 2018 – 2019, tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài tập trung chủ yếu ở nhóm ngân hàng và bất động sản. Tuy nhiên, năm 2022, khi thị trường bất động sản rơi vào khủng hoảng, trái phiếu đổ vỡ, trên thị trường chứng khoán, áp lực bán tháo cũng gia tăng. Sự thoái lui khỏi một nhóm ngành chiếm tỷ trọng lớn như vậy dĩ nhiên kéo theo mức bán ròng lớn trên toàn thị trường.

Thứ năm, cũng không loại trừ phỏng đoán về tác động từ các cuộc thoái vốn của SK Group. Nếu như năm 2018, SK Group đã đổ hàng tỷ USD để mua vào cổ phiếu MSN, VHM thì tình cờ, năm 2024 lại rơi đúng vào đợt thoái vốn của chaebol Hàn Quốc này. Tuy nhiên, cần lưu ý rằng, SK Group không chỉ tái cơ cấu danh mục tại Việt Nam mà còn ở nhiều thị trường khác.

- Đâu là nguyên nhân chính, thưa ông?

Theo tôi, việc nâng hạng thị trường không phải là lý do chính khiến nhà đầu tư nước ngoài quyết định mua vào hay bán ra. Nguyên nhân cốt lõi, sâu xa nhất nằm ở chất lượng hàng hoá.

Như đã nói, thị trường chứng khoán Việt Nam thiếu hàng hoá chất lượng cao. Dù có tới 1.600 mã cổ phiếu nhưng giá trị vốn hoá toàn thị trường chiếm chưa tới 60% GDP. Tỷ lệ này rất thấp, nếu so với các thị trường trong khu vực như Singapore, Thái Lan, Indonesia, Malaysia. Ví dụ, thị trường Thái Lan chỉ có khoảng 600 cổ phiếu nhưng giá trị vốn hoá lại chiếm tới hơn 100% GDP. Điều này cho thấy rõ sự “khập khiễng” về số lượng và chất lượng của thị trường chứng khoán Việt Nam. Chưa kể, chúng ta còn thiếu hụt nhóm hàng hoá công nghệ.

Một yếu tố khác khiến dòng vốn ngoại chưa thể chảy mạnh là tỷ lệ sở hữu nước ngoài. Dù đã được nói đến nhiều lần, nhưng thực tế vẫn chưa có sự thay đổi đáng kể. Chẳng hạn như việc nâng tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài tại nhóm ngân hàng từ 30-35% mà Thủ tướng chỉ đạo từ đầu năm đến nay vẫn chưa được thực hiện. Đây là một rào cản lớn, khiến nhà đầu tư ngoại gặp khó khăn trong việc tham gia vào thị trường chứng khoán Việt Nam.

- Để mở rộng cửa đón nhà đầu tư nước ngoài, sau Thông tư 68 gỡ “nút thắt” prefunding, Luật Chứng khoán (sửa đổi) mở đường cho cơ chế CCP, Bộ Tài chính đã công bố lấy ý kiến dự thảo sửa đổi Nghị định 155 để tháo “nút thắt” room ngoại. Theo ông, những cải cách này liệu đã đủ để làm hài lòng các nhà đầu tư nước ngoài và tạo ra sự sức bật cho thị trường chứng khoán vươn mình trong kỷ nguyên mới?

Chúng ta đang từng bước cải thiện các tiêu chuẩn kỹ thuật để đáp ứng thông lệ quốc tế.

Từ non-prefunding đến mô hình đối tác bù trừ trung tâm (CCP), các tiêu chí về giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng khoán Việt Nam đang dần tiệm cận với chuẩn mực toàn cầu. Đây là điểm tích cực để chúng ta “chơi” theo luật của thế giới và nhận được cái nhìn tích cực hơn từ nhà đầu tư nước ngoài.

Với sự ra đời của Thông tư 68, thị trường chứng khoán Việt Nam có thể chính thức được FTSE Russell nâng hạng lên thị trường mới nổi hạng hai (Secondary Emerging Market) vào tháng 3 hoặc tháng 9/2025. Tuy nhiên, ở thị trường này, lượng vốn từ các quỹ ETF chỉ khoảng 1 tỷ USD, tương đương giá trị giao dịch thị trường năm 2021, chưa phải quá lớn.

Để đi xa hơn, gia nhập nhóm thị trường mới nổi tiên tiến (Advanced Emerging Market) của FTSE Russell hay nhóm thị trường mới nổi của MSCI, chúng ta cần đẩy nhanh tiến độ triển khai CCP. Dù Luật Chứng khoán sửa đổi đã mở hành lang pháp lý nhưng theo tôi, cần sớm có các thông tư và nghị định hướng dẫn, tránh lãng phí thời gian và cơ hội.

Với tiêu chí tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài, chúng ta cũng đang gỡ dần “nút thắt” thông qua Nghị định 155. Theo tôi, điểm sáng của dự thảo công bố mới đây là dừng quyền tự khoá room ngoại của doanh nghiệp. Cùng với việc giảm số lượng ngành nghề kinh doanh có điều kiện, quy định này sẽ khiến các nhà đầu tư nước ngoài được đối xử một cách công bằng hơn.

Tuy nhiên, quy định về tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài không chỉ chịu ảnh hưởng bởi Luật Chứng khoán mà còn rất nhiều bộ luật khác như Luật Doanh nghiệp, vốn còn chồng chéo. Theo đó, việc tháo gỡ rào cản này không chỉ đòi hỏi sự nỗ lực từ phía Bộ Tài chính hay Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước (UBCKNN) mà còn cần sự đồng thuận của các bên liên quan. Chẳng hạn, muốn nới room ngoại tại nhóm ngân hàng, Bộ Tài chính và UBCKNN cần phải ngồi với Ngân hàng Nhà nước (NHNN) để điều chỉnh Luật Các tổ chức tín dụng. Rõ ràng, về dài hạn, chúng ta còn rất nhiều việc phải làm.

Vì vậy, trong ngắn hạn, giải pháp khả thi là phát hành NVDR (Non-Voting Depository Receipts - chứng chỉ lưu ký không có quyền biểu quyết). Đây là một kỹ thuật “lách” giới hạn tỷ lệ sở hữu nước ngoại được triển khai rất thành công tại thị trường chứng khoán Thái Lan. Tại Thái Lan, giá trị giao dịch NVDR chiếm tới 21% giá trị giao dịch toàn thị trường mỗi ngày, góp phần thu hút dòng vốn ngoại lớn và tăng tỷ lệ giao dịch của tổ chức.

Thực tế, định nghĩa NDVR đã được đưa vào Luật Chứng khoán 2019 nhưng đến nay vẫn nhưng chưa có văn bản dưới luật hướng dẫn các doanh nghiệp phát hành chứng chỉ này. Theo tôi, đẩy nhanh tiến độ triển khai NVDR là bước đi cần thiết để thu hút dòng vốn ngoại.

- Khẩu vị đầu tư của các nhà đầu tư nước ngoài thế nào, thưa ông? Đâu là những ngành nghề mà họ mong muốn được nới room?

Hiện nay, ngân hàng là ngành có tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài lớn nhất trong các ngành nghề kinh doanh. Hầu hết các ngân hàng đều đã kín room ngoại (30%). Đây là nhóm ngành được các nhà đầu tư nước ngoài đánh giá là an toàn. Vì vậy, việc điều chỉnh tăng tỷ lệ sở hữu nước ngoài trong ngành này trước hết là nhằm đáp ứng nhu cầu từ phía các nhà đầu tư.

Chưa kể, với mức room ngoại được giới hạn ở mức 30%, chúng ta vẫn chưa đáp ứng được một số quy định theo cam kết tại Hiệp định Thương mại Tự do Việt Nam – EU (EVFTA) về việc cho phép các tổ chức tín dụng EU nâng mức nắm lên 49%. Do đó, thời gian tới, nhóm đầu tiên cần được nới room là ngân hàng.

Tiếp theo là nhóm sản xuất thực phẩm – nhóm mà các nhà đầu tư nước ngoài cực kỳ ưa thích. Kế đến logistics, công nghệ và bán lẻ.

- Nới room ngoại hay nâng hạng thị trường chứng khoán sẽ thu hút đối tượng chính là các quỹ đầu tư cùng dòng vốn luân chuyển liên tục, đặt ra một vấn đề là quản trị ngoại hối. Vấn đề này nên được xử lý như thế nào, thưa ông?

Quản trị ngoại hối không phải vấn đề riêng của thị trường Việt Nam. Tại Trung Quốc, sau nâng hạng, thị trường chứng khoán nước này đã được đưa vào nhóm đặc biệt do các quy định kiểm soát ngoại hối nghiêm ngặt. Việt Nam có thể đối mặt với nguy cơ tương tự, nhưng tôi cho rằng, chúng ta vẫn cần duy trì các biện pháp kiểm soát chặt chẽ.

Thẳng thắn mà nói, công cụ dự trữ ngoại hối của Việt Nam hiện chưa đủ mạnh để tự do hoá dòng tiền ra như Nhật Bản, Hàn Quốc hay Đài Loan. Việc nâng hạng thị trường không chỉ thu hút các nhà đầu tư chiến lược mà còn cả các nhà đầu tư tài chính, và không phải tất cả trong số họ đều có ý định nắm giữ lâu dài. Theo đó, dòng vốn ra vào sẽ một cách ào ào và liên tục, gây áp lực lên tỷ giá. Tốc độ luân chuyển cũng lớn hơn bây giờ rất nhiều. Một ví dụ cụ thể là tại Đài Loan, chỉ trong một tuần, thị trường này từng ghi nhận dòng vốn rút ròng lên tới 1 tỷ USD. Với mức dự trữ ngoại hối hiện nay, Việt Nam khó lòng chịu đựng được “cú sốc” tương tự.

Hơn nữa, mặc dù các biện pháp kiểm soát ngoại hối hiện đang được triển khai khá chặt chẽ, NHNN vẫn phải cảnh báo về nguy cơ dòng vốn không minh bạch. Việt Nam cũng là một quốc gia có nguy cơ rửa tiền cao, do đó không thể loại trừ khả năng dòng vốn không rõ nguồn gốc đổ vào thị trường.

Chúng ta chưa thể nới lỏng các biện pháp quản trị ngoại hối, vì công cụ của chúng ta chưa đủ mạnh để giải quyết khủng hoảng nếu nó xảy ra.

- Như ông nhiều lần nhấn mạnh, trụ hạng mới thật sự là thách thức trong việc “giữ chân” dòng vốn ngoại ở lại thị trường chứng khoán. Trong kỷ nguyên mới của ngành chứng khoán, thị trường cần tập trung cải thiện những vấn đề gì, thưa ông?

Cần nhớ rằng, nâng hạng thị trường chứng khoán không đồng nghĩa với việc nâng ROE, P/E hay những chỉ số tài chính khác. Việc nâng hạng được thực hiện dựa theo các tiêu chuẩn kỹ thuật, bao gồm vốn hoá, thanh khoản, free-float, tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài,… cùng với đó là việc mở tài khoản có thuận lợi hay không, dòng vốn có lưu chuyển dễ dàng hay không…

Như tôi đã chia sẻ, chúng ta đang từng bước tháo gỡ các rào cản kỹ thuật. Vì vậy, triển vọng nâng hạng của thị trường chứng khoán Việt Nam là tương đối rõ ràng. Tuy nhiên, thẳng thắn mà nói, khả năng trụ hạng của thị trường chứng khoán Việt Nam lại khá “mong manh”. Bởi lẽ, quy mô vốn hoá thị trường hiện đang quá “mỏng” khi chiếm chưa tới 60% GDP. Do đó, vấn đề lớn nhất vẫn là cải thiện chất lượng hàng hoá của thị trường.

Hiện nay, chúng ta đang thiếu hàng hoá, đặc biệt là hàng hoá vốn hoá lớn. Cơ cấu cũng đang mất cân bằng khi hai nhóm ngân hàng và bất động sản chiếm tới gần một nửa quy mô vốn hoá toàn thị trường. Trong đó, bất động sản lại ngành nghề có tính chu kỳ, đầu cơ cao. Giá cổ phiếu ngành có thể tăng phi mã khi thị trường nóng sốt nhưng cũng có thể rơi thẳng đứng như những gì đã xảy ra vào năm 2022. Do chiếm tỷ trọng quá lớn, khi bất động sản biến động, thị trường chung cũng chịu ảnh hưởng nặng nề. Trong khi đó, quy mô các nhóm ngành sản xuất thực phẩm hay công nghệ vẫn còn quá nhỏ để bù đắp cho sự suy giảm của này. Vì vậy, thời gian tới, chúng ta cần nhanh chóng bổ sung hàng hoá có vốn hoá lớn để giúp thị trường phát triển cân bằng và bền vững hơn.

Thị trường đang thiếu các “mặt hàng” dầu khí, viễn thông, công nghệ - những “mặt hàng” còn rất nhiều trong “rổ” PVN, Viettel, Vinaphone, Mobifone, VNPT. Việc cổ phần hóa và niêm yết các doanh nghiệp nhà nước sẽ là bước đi cần được đẩy mạnh để đa dạng hóa và nâng cao chất lượng hàng hóa trên thị trường.

Bên cạnh đó, chúng ta cũng cần sắp xếp, tinh gọn thị trường. Hiện tại, Việt Nam đang có 3 sàn giao dịch với 3 bộ tiêu chuẩn khác nhau. Theo tôi, chúng ta chỉ nên duy trì 2 sàn giao dịch, trong đó UPCoM là thị trường dành cho các doanh nghiệp đại chúng chưa niêm yết. Kế hoạch sáp nhập HoSE và HNX cần sớm được thực hiện và lấy theo tiêu chuẩn của HoSE – tiêu chuẩn cao nhất - để thanh lọc hàng hoá kém chất lượng.

Mặt khác, cơ cấu nhà đầu tư trên thị trường cần được thay đổi theo hướng nâng tỷ trọng nhà đầu tư tổ chức. Hiện tại, nhà đầu tư cá nhân trong nước chiếm tới 90%, dẫn đến thị trường có tính đầu cơ cao. Đây cũng là một trong điều khiến nhà đầu tư nước ngoài ái ngại. Việc thúc đẩy sự tham gia của các tổ chức đầu tư lớn là điều cần thiết để nâng cao tính chuyên nghiệp và gia tăng sức hấp dẫn đối với dòng vốn ngoại.

- Làm thế nào để thay đổi cơ cấu nhà đầu tư, thưa ông?

Một giải pháp có thể thực hiện là thành lập các bộ chỉ số đầu tư chứng khoán. Khi chúng ta thành lập các bộ chỉ số, các quỹ đầu tư sẽ thành lập các quỹ ETF (quỹ đầu tư thụ động mô phỏng chỉ số). Các quỹ ETF này sẽ huy động vốn từ cả nhà đầu tư trong nước và nhà đầu tư nước ngoài.

Gần đây, Chứng khoán Yuanta đã kết hợp với Sở Giao dịch chứng khoán Thái Lan lựa chọn một rổ cổ phiếu và phát hành các chứng chỉ DR để huy động vốn về Việt Nam. Nhà đầu tư cá nhân ở các thị trường chứng khoán phát triển cũng ưa chuộng các sản phẩm ETF như vậy vì chúng giúp đa dạng hoá rủi ro và dễ huy động vốn.

Tuy nhiên, để có các sản phẩm ETF này, chúng ta cần thành lập nhiều bộ chỉ số. Tuy nhiên, sở giao dịch chứng khoán khi thành lập bộ chỉ số thường gặp hai thách thức lớn: tiến độ và uy tín. Sở giao dịch chứng khoán thường mất nhiều năm để nghiên cứu và cho ra đời một bộ chỉ số mới nhưng chúng thể phổ biến bằng các tổ chức chỉ số uy tín.

Theo đó, thay vì tự nghiên cứu, sở giao dịch chứng khoán có thể kết hợp với tổ chức chỉ số như FTSE Russell và MSCI để xây dựng các bộ chỉ số. Chúng ta cũng có thể tham khảo cách thức Đài Loan thành lập Hội đồng chỉ số và kết hợp với FTSE Russell xây dựng các bộ chỉ số đầu tư chứng khoán.

- Đó là về phía cơ quan quản lý. Còn về phía doanh nghiệp, họ cần làm gì để bước vào kỷ nguyên mới của ngành chứng khoán, thưa ông?

Có một thực tế rằng các nhà đầu tư Việt Nam đa phần “lướt sóng T+”. Nguyên nhân không chỉ nằm ở tâm lý của nhà đầu tư mà còn do cổ phiếu biến động rất mạnh. Như vậy, chúng ta lại quay về câu chuyện cải thiện chất lượng hàng hoá.

Nếu muốn tăng tỷ lệ nhà đầu tư trung thành, nắm giữ dài hạn thì trước hết “hàng hoá” phải bền vững, được thể hiện qua kết quả kinh doanh và trách nhiệm của HĐQT đối với cổ đông. Đã đến lúc các doanh nghiệp phải thay đổi, loại bỏ tư duy kinh doanh “chộp giật”, “ăn xổi”.

Mặt khác, các nhà đầu tư, đặc biệt là các quỹ đầu tư quốc tế hiện nay cũng đang tập trung và dịch chuyển các khoản đầu tư bền vững vào những doanh nghiệp thực thi quản trị công ty gắn với đo lường mức độ tạo tác động đến môi trường và xã hội. Điều này đòi hỏi các doanh nghiệp Việt Nam phải nâng cao chất lượng quản trị và thực hành ESG.

Về quản trị công ty, UBCKNN đã công bố Bộ Nguyên tắc Quản trị Công ty theo thông lệ tốt nhất, tạo ra bộ khung để các doanh nghiệp thực thi. Bản thân Thông tư 68 và Luật Chứng khoán sửa đổi cũng đặt ra yêu cầu cao hơn đối với hoạt động quản trị, bao gồm tăng cường minh bạch trong công bố thông tin, điều kiện niêm yết thêm khắt khe,…

Còn đối với tiêu chuẩn ESG, chúng ta mới chỉ có ý tưởng chứ chưa có chuẩn ESG Rating như ở thị trường nợ. Đây là áp lực và thách thức đối với doanh nghiệp Việt Nam. Tuy nhiên, doanh nghiệp cần chủ động thực hành và lập báo cáo ESG để tiếp cận vốn ngoại.